Indiens Stabilität in einer unsicheren Welt

Während die Märkte von einer aggressiven geldpolitischen Straffung ausgehen, deuten unsere jüngsten Gespräche in Mumbai und Neu-Delhi auf eine robustere Wirtschaft und eine umsichtiger agierende Zentralbank hin, als dies derzeit eingepreist wird.

Unsere jüngsten Gespräche in Mumbai und Neu-Delhi haben gezeigt, dass hinsichtlich der makroökonomischen Perspektiven Indiens ein ungewöhnlich hoher Konsens besteht. Im Mittelpunkt der wirtschaftspolitischen Diskussion stehen inzwischen weniger Wachstumsfragen als vielmehr die Entwicklung der Inflation, die Liquidität im Finanzsystem und die Stabilität der Rupie. Die Fundamentaldaten bleiben dabei robust: Das Wachstum bewegt sich auf ein nachhaltigeres Niveau zu, der wirtschaftspolitische Rahmen genießt hohe Glaubwürdigkeit, und die Bilanzen von Unternehmen und Banken sind so stark wie seit zehn Jahren nicht mehr. Vor diesem Hintergrund zählt Indien unseres Erachtens weiterhin zu den überzeugendsten strukturellen Investmentthemen innerhalb der Schwellenländer.

Maßvolle geldpolitische Straffung

Die Inflation steht wieder im Mittelpunkt der Aufmerksamkeit der Reserve Bank of India (RBI). Dabei gilt die Sorge weniger dem allgemeinen Preisniveau als vielmehr der zunehmenden Breite des Inflationsdrucks. Die Zentralbank beobachtet dabei insbesondere Diffusionsindizes, getrimmte Mittelwerte sowie den wachsenden Anteil der Komponenten des Verbraucherpreisindex (CPI), die oberhalb der oberen Grenze des Zielkorridors liegen. Die Kerninflation hat mehrjährige Höchststände erreicht, während erste Zweitrundeneffekte sichtbar werden, gestützt durch eine robuste Nachfrage im ländlichen Raum. Das zentrale Risiko besteht nicht in einer Entankerung der Inflationserwartungen, sondern vielmehr in der schrittweisen Übertragung wiederholter angebotsseitiger Schocks auf die Preissetzungsmacht von Unternehmen im Industrie- und Dienstleistungssektor. Wir erwarten, dass die Reserve Bank of India bereits bei ihrer morgigen Zinssitzung mit dem Straffungszyklus beginnt. Für das laufende Jahr rechnen wir insgesamt mit Zinserhöhungen von 50 Basispunkten sowie einem weiteren Schritt im Jahr 2027. Von einem länger anhaltenden Straffungszyklus gehen wir jedoch nicht aus. Die Kommunikation der Zentralbank deutet durchgängig auf eine Feinsteuerung der Geldpolitik und nicht auf einen grundlegenden Kurswechsel hin. Die geldpolitische Reaktionsfunktion bleibt unverändert; weitere Maßnahmen dürften von der Entwicklung der Arbeitsmarktauslastung, der Kapazitätsauslastung, des Geldmengenwachstums und der Breite des Inflationsdrucks abhängen. Dies spricht für einen begrenzten und behutsamen Straffungszyklus. Nach unserer Einschätzung preisen die Märkte derzeit deutlich stärkere Zinserhöhungen ein, als die Zentralbank letztlich umsetzen dürfte.

Die Rupie als geldpolitischer Anker

Die Stabilität des Wechselkurses hat inzwischen einen ebenso hohen Stellenwert wie die Inflationsbekämpfung. Als bedeutender Importeur von Energie und Rohstoffen spürt Indien die Auswirkungen einer Währungsabwertung besonders schnell über steigende Verbraucherpreise. Viele Gesprächspartner stellten zudem die verbreitete Annahme infrage, dass eine schwächere Rupie die Exporte wesentlich unterstützen würde, da die indischen Exportsektoren vergleichsweise wenig preissensitiv sind. Insgesamt überwiegen die Kosten einer Währungsabwertung die potenziellen Vorteile deutlich. Die Entwicklung der Rupie wird derzeit stärker vom Verhalten inländischer Unternehmen als von ausländischen Portfoliozuflüssen bestimmt. Importeure sichern ihre Fremdwährungsrisiken über verschiedene Laufzeiten hinweg in hohem Maße ab, während Exporteure weiterhin US-Dollar-Einnahmen halten. Dadurch ist die indische Unternehmenslandschaft strukturell stark im US-Dollar engagiert. Dieser Trend dürfte sich erst umkehren, wenn die Rupie über mehrere Quartale hinweg eine nachhaltige Aufwertung verzeichnet. Die Reserve Bank of India greift ihrerseits in beide Richtungen in den Devisenmarkt ein. Sie stellt bei Abwertungsdruck US-Dollar-Liquidität bereit und nutzt Phasen starker Kapitalzuflüsse zum weiteren Aufbau ihrer Währungsreserven. Das Ergebnis ist eine Währungspolitik, die weniger auf eine bestimmte Kursrichtung als vielmehr auf geringe Schwankungen innerhalb einer engen Bandbreite abzielt. Unterstützt wird dieser Ansatz durch Devisenreserven nahe historischer Höchststände sowie solide Kennzahlen zur Auslandsverschuldung. Besondere Aufmerksamkeit verdient das jüngste FCNR-Einlagenprogramm. Die im Rahmen des Programms erzielten Zuflüsse können als bedeutender Erfolg gewertet werden und haben die Devisenreserven Indiens zu einem Zeitpunkt spürbar gestärkt, an dem Portfolio- und Direktinvestitionen verhalten ausgefallen sind. Zwar war angesichts des bestehenden Absicherungsverhaltens der Unternehmen kaum zu erwarten, dass das Programm eine nachhaltige Aufwertung der Rupie bewirken würde. Sein eigentlicher Wert liegt jedoch an anderer Stelle: Es hat die Reserveposition des Landes gestärkt, die Möglichkeiten der Zentralbank zur Glättung von Wechselkursschwankungen erweitert und das Risiko ungeordneter Währungsbewegungen weiter reduziert. Vor dem Hintergrund der anhaltenden globalen Unsicherheit zählen diese Reserven und Sicherheitsmechanismen zu den wichtigsten makroökonomischen Stärken Indiens.

Die Debatte über das Wachstumsmodell

Unsere Gespräche haben zudem eine grundlegendere Debatte über Indiens Wachstumsmodell aufgezeigt. Einige inländische Investoren argumentieren, dass das gedämpfte nominale Wachstum die Umsatz- und Ertragsentwicklung der Unternehmen belastet habe und eine Rückkehr zu einem nominalen BIP-Wachstum von 12 bis 13 % erforderlich sei, um private Investitionen zu beleben und die Steuerdynamik zu stärken. Die politischen Entscheidungsträger sehen dies jedoch anders. Aus ihrer Sicht ist das niedrigere nominale Wachstum das beabsichtigte Ergebnis eines glaubwürdigen Inflationszielregimes, und private Investitionen lassen sich nicht durch eine expansivere Geldpolitik erzeugen. Stattdessen müssen sie aus dem Abbau angebotsseitiger Strukturhemmnisse resultieren. Die von Regierungsvertretern genannten Reformprioritäten waren bemerkenswert einheitlich: eine schnellere gerichtliche und wirtschaftsrechtliche Streitbeilegung, eine stärkere Durchsetzung von Verträgen, geringere Kosten beim Landerwerb, die Reform städtischer Bebauungsvorschriften, die Modernisierung des Arbeitsmarktes, Investitionen in die Logistikinfrastruktur sowie Verbesserungen im Hochschulwesen. Die politischen Entscheidungsträger betonen dabei die institutionelle Anpassungsfähigkeit statt einer starren langfristigen Planung. Dieser Ansatz hat Indien ermöglicht, externe Schocks zu bewältigen, darunter auch die Neuausrichtung der Rohölimporte infolge internationaler Sanktionen, ohne die Preisstabilität oder das außenwirtschaftliche Gleichgewicht zu gefährden. Die zentrale Frage für das kommende Jahrzehnt lautet, wie Indien den Übergang von einem durch öffentliche Investitionen getragenen Wachstum hin zu einem selbsttragenden privaten Investitionszyklus vollziehen kann.

Ein konstruktiverer Ausblick als der internationale Konsens

Internationale Investoren betrachten Indien zunehmend durch die Brille einer zyklischen Wachstumsabschwächung, nachlassender Unterstützung im Nachgang der Pandemie und schwächerer Kapitalzuflüsse. Im Inland wird diese Einschätzung weitgehend nicht geteilt. Zwar dürfte sich das Wirtschaftswachstum gegenüber den jüngsten Höchstständen von nahezu 8 % abschwächen, da Basiseffekte, eine Normalisierung der Steuereinnahmen und das Nachlassen aufgestauter Nachfrage zunehmend in den Daten sichtbar werden. Der Abschwung erscheint jedoch eher technischer als fundamentaler Natur. Es gibt kaum Anzeichen für nennenswerte ungenutzte Kapazitäten, und mehrere Ökonomen vertraten die Ansicht, dass herkömmliche Modelle das Wachstumspotenzial Indiens weiterhin unterschätzen. Als Gründe nannten sie den robusten Konsum, die dynamische Kreditvergabe sowie die gesunden Unternehmensbilanzen. Auch unsere Unternehmensgespräche stützten diese Einschätzung. Technologieunternehmen rechnen mit einem anhaltenden Wachstum ihrer US-Dollar-Umsätze, betrachten künstliche Intelligenz als Chance und erzielen bereits heute einen spürbaren Teil ihrer Erlöse in diesem Bereich. Gleichzeitig setzen sie ihre Personalaufstockung fort. Große Industriekonzerne investieren erhebliches Kapital in die Stromerzeugung, Stromnetze, erneuerbare Energien, Raffineriekapazitäten und Rechenzentren. Die Kapazität der Stromerzeugung und die Stabilität der Netzinfrastruktur wurden dabei durchgängig als die entscheidenden infrastrukturellen Engpässe genannt, die Indien überwinden muss, um ein Wirtschaftswachstum von mehr als 7 % nachhaltig aufrechterhalten zu können.

Anhaltende Kapitalabflüsse aus dem Ausland bleiben eine Schwachstelle

Die größte Schwachstelle, die in unseren Gesprächen zur Sprache kam, ist die Herausforderung Indiens, ausländisches Kapital anzuziehen und langfristig zu binden. Den Bruttozuflüssen aus ausländischen Direktinvestitionen in Höhe von rund 95 Milliarden US-Dollar stehen Netto-Direktinvestitionen nahe null gegenüber, da Gewinnrückführungen multinationaler Unternehmen, Desinvestitionen und zunehmende Auslandsinvestitionen indischer Unternehmen nahezu sämtliche Neuzuflüsse kompensieren. Die hohen US-Zinsen verringern den Anreiz, Gewinne vor Ort zu reinvestieren. Gleichzeitig belasten komplexe steuerliche Regelungen, regulatorische Unsicherheiten und attraktive Anreize konkurrierender Volkswirtschaften in Südostasien die Bereitschaft zu neuen Investitionen.

Bemerkenswert ist, dass diese Sorge bei Marktteilnehmern deutlich stärker ausgeprägt war als bei Regierungsvertretern, die die schwächeren Kapitalzuflüsse vor allem auf die globale geldpolitische Straffung und weniger auf inländische Faktoren zurückführen. Die Diskussion reicht zudem in die nationale Finanzpolitik hinein. Mehrere Gesprächspartner wiesen darauf hin, dass der bestehende steuerliche Rahmen die Ersparnisse privater Haushalte stärker in Aktien, Immobilien und Gold lenkt als in festverzinsliche Anlagen. Zudem seien weitere Fortschritte erforderlich, um globale institutionelle Investoren stärker in den Markt für indische Staatsanleihen einzubinden. Darin zeigt sich ein zentrales Paradox der indischen Wirtschaft: hohe inländische Ersparnisse, umfangreiche Währungsreserven und ein robustes Wachstum auf der einen Seite, gleichzeitig aber weiterhin Herausforderungen bei der Mobilisierung langfristigen ausländischen Kapitals.

Fazit

Während einige Schwellenländer zunehmend von fiskalischen Fehlentwicklungen, institutionellen Schwächen und geopolitischen Risiken geprägt werden, hebt sich Indien durch seine wirtschaftspolitische Disziplin und Widerstandsfähigkeit positiv ab. Das Wachstum normalisiert sich auf einem nachhaltigeren Niveau, die Inflation wird aktiv gesteuert und die außenwirtschaftliche Position durch umfangreiche Währungsreserven gestützt. Die Reserve Bank of India dürfte ihren Straffungskurs fortsetzen, allerdings in maßvollem Umfang und weniger deutlich, als die Märkte derzeit erwarten. Aus unserer Sicht bleibt Indien ein Anker makroökonomischer Stabilität innerhalb der Schwellenländer.